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【大立光暗藏王牌1】3大逆風當前 股王掌門人林恩平4密謀救霸業

2021-04-14
作者: 林苑卿

▲大立光執行長林恩平。(圖/攝影組)

過去一年,台股指數一路飆漲,4月9日收盤中甚至創下歷史新高,但2017年股價最高曾衝上6075元的全球手機鏡頭龍頭大立光,股價卻是攔腰砍半,今年最低更跌至2790元,讓投資人不禁想問—股王何時重返榮耀?

褪色的資優生! 去年獲利大幅衰退

今年初,大立光公布2020年全年財報,合併營收559.4億元,每股稅後純益達182.86元,雖然超過67%的高毛利率仍然亮眼,但整體營收與獲利卻較2019年大幅衰退,獲利跌幅甚至達2位數。對比之下,大立光的競爭對手—全球車用鏡頭龍頭舜宇光學的2020年營收與獲利都成長,而同為蘋果供應鏈的玉晶光,業績也刷新紀錄。

很難想像,2017年當大立光股價衝上6000元時,市值是舜宇光學的140%;但截至4月7日,舜宇光學的市值已經來到8627億元,反觀大立光卻因盤中一度跌破3000元,如今市值僅剩4031億元,竟還不到舜宇的50%。

從外資的持股比率的變動,不難發現大立光股價榮枯表現的風向,持股比率從2017年高峰時的52.2%,下滑至今為42.5%,持股減幅近兩成,顯見大立光的營運正遭遇一場大逆風。

三大逆風來襲! 華為禁令衝擊最大

大立光首先遇到的逆風,就是流失華為訂單。美中貿易戰開打後,華為成為頭號制裁對象,導致華為手機市占率急遽萎縮。根據市調機構TrendForce最新統計,華為全球手機市占從2019年16%,下滑至2020年的13.4%;全球排名從第2跌落第3,預估2021年排名還會續跌至第7名。

據法人指出,華為貢獻大立光營收占比高達20%,隨著華為市占率驟降,大立光的高階鏡頭訂單流失也成為重災區;從不評論客戶的大立光執行長林恩平在去年第2季法說會就坦言:「美系與非蘋陣營客戶都有拉貨趨緩狀況,其中尤以高階鏡頭需求下滑幅度最明顯。」指的正是華為,就算後來華為分拆出「新榮耀」搶市,但能否遞補大立光的空缺,還要看接下來推出新機的規格而定。

第二大逆風,是蘋果刻意培養多元供應商,讓大立光在高階鏡頭的獨門生意遭到瓜分。過去,蘋果的高階手機鏡頭一向由大立光獨拿,營收占比約30%,但自去年起卻出現了新的競爭者。

玉晶光去年在公布第2季業績時,市場已經傳出打入iPhone SE2供應鏈;到了8月,玉晶光更首度鬆口:「7P鏡頭已經在7月份順利量產出貨。」據了解,玉晶光7P廣角鏡頭正是供貨給iPhone 12使用,也終結了過去大立光獨霸蘋果高階手機鏡頭的榮景。

不僅是玉晶光,市場盛傳舜宇也已成功投產6P與7P鏡頭,也將進入蘋果供應鏈。而隨著競爭者變多,大立光從2020年第1季開始,毛利率連續4季下滑,從過去69%以上的毛利率,2021年第1季已經跌到63%(扣掉先進光支付的和解金),相差了6個百分點。

第三大逆風,則是關鍵零組件爆發缺貨潮。全球武漢肺炎疫情帶動筆電與居家視訊鏡頭需求大增,造成感測器大廠索尼與三星擴產不及,高階感測器一貨難求。此外,疫情導致量產進度延宕,再加上5G相關產品出貨量激增,也使包含處理器在內的半導體元件掀起缺貨潮。這兩大關鍵零組件的嚴重缺貨,造成大立光出貨延遲。

林恩平在4月8日法說會上指出,「4月會比3月差,5月也不好,會比4月差多少還要再看。」第1季營運狀況不好,第2季營運狀況也不樂觀;一般要重建零組件缺貨的產能,估計要一個季度,但林恩平也強調:「客戶拉貨只會延遲,但不會取消。」

▲大立光斥資10.36億元購入台中工業區土地,已於2021年第1季動工。(圖/陳俊松攝)

布局潛力市場! 進軍車用只做不說

不論投資人是如何地質疑與好奇,林恩平的回答永遠說得很保守,「林恩平就是省話一哥,就算過去股價很高時,也很少聽到他有什麼樂觀的發言。」業內人士指出,「他不可能沒有準備,只是沒確定前不說而已。」

自2017年以來,大立光先後公告購入3筆土地,作為興建新廠之用,但新廠最快2023年才啟用,顯見大立光的行事謹慎。林恩平雖絕口不提新廠規畫內容,但本刊進一步比對爬梳,發現林恩平早就為接下來的產能擴充悄悄調整策略方向,企圖在維持高毛利率與建立規模生產之間,找到新的平衡點。

首先是布局車用鏡頭市場。眾所周知,今年手機鏡頭市場規模雖然會超過500億美元,但成長力道已趨於緩和;反觀車用鏡頭規模在今年推估為72億美元,雖只有手機的1/7,但未來會以每年兩位數的幅度快速成長,市場成長的想像空間大,但至今大立光卻一直未大動作跨入,這也是法人一直質疑林恩平的問題。

而根據年報,大立光2006年就投入汽車倒車影像鏡頭研發,據悉更早並已打入特斯拉供應鏈。根據專利公司RPX統計,至今大立光在美國已擁有1052項鏡頭專利,絕大多數與手機鏡頭相關,其中有7項專利與車用鏡頭相關。

儘管林恩平在去年底時仍說:「汽車(鏡頭市場)還是沒有積極投入。」不過今年第1季法說會上,他的態度開始鬆動,指出「車用市場我們還是穩定在交貨;如果有合理毛利,也不排除進入。」

▲車用鏡頭市場成長幅度已超越手機,外界都在高度矚目大立光未來在車用鏡頭的布局動向。(圖/取自官網)

尋找新金雞母! 考慮併入大陽科技

如果把林恩平的話翻成白話文,大概就是:「車用鏡頭我也能做,但現在毛利率還不夠好,但我已經準備好了!只要毛利率夠高,大立光馬上就能擴大接單。」

林恩平的第2個策略調整,則是重返VCM(音圈馬達)市場。2017年時,林恩平就提到決定淡出毛利較低的組裝VCM事業,所以2016年營收下滑;今年1月法說會上,林恩平回應法人也是口氣平淡:「目前沒有長遠規畫。」

不過,令外界意外的是,林恩平卻在4月8日法說會上說:「VCM屬於致動器(Actuators),大立光一直有出貨。」而且,「愈來愈多廠商會把前鏡頭也導入(致動器),這樣致動器與鏡頭的市場規模就一樣大了。」態度顯然轉趨積極。

法人分析,這個趨勢對大立光是一大利多,不僅手機致動器市場潛力相當可觀,還能提高客戶對大立光的倚賴度,也有助於縮減供應週期。林恩平甚至指出,「如果VCM營收變大,會考慮把子公司(負責生產VCM的大陽科技)併進來。」頗有讓VCM重整旗鼓的味道。

▲大立光營運面臨不少逆風,執行長林恩平要如何繼續維持高毛利與獲利成長,將是一大考驗。(圖/潘重安攝)

第3,從歷年年報的關鍵數字,以及美國專利局的專利數量統計,可以發現高毛利的醫療鏡頭與隱形眼鏡,也是大立光加碼的重點。

根據RPX統計指出,大立光轉投資的星歐公司共擁有21項專利;2018年,星歐開始轉虧為盈,2019年營收3.86億元,稅後純益5798萬元,每股稅後純益0.58元。2020年6月,星歐更宣布獨家代工藥妝龍頭屈臣氏韓系品牌pink BY PURE BEAUTY隱形眼鏡;11月更再推出新高階品牌卡沛兒。星歐擴展姿態積極,外界也在觀察未來是否會送件申請上市,成為大立光旗下的小金雞。

至於大立光在2017年成立醫療子公司大立雲康,專注於研發醫療院所及居家應用的醫療專業級睡眠監測系統,雖然在美國擁有一項睡眠偵測系統需要的心電圖技術專利,不過至今仍未能創造獲利,2019年大立雲康虧損626.4萬元。

第4,除了開拓新的業務,大立光也持續在生產管理上緊發條。林恩平曾說,大立光的競爭優勢就是從光學設計、模具開發、射出成型、光學薄膜、鏡頭精密組裝,到自動化組裝設備(包括軟體與晶片)的核心技術都自主開發,其中自行開發的模具更是一門獨門技術,這也是大立光維持高良率的關鍵。

「8年前,光學鏡頭模具的射出成品鏡片的公差是5微米,現在光學鏡頭射出成品的公差可以做到0.3微米,但是大立光竟然可以做到約0.1微米。」一位光學鏡頭產業高層透露,模具才是真正光學鏡頭的底氣,誰的模具做得精準,誰就可以做到更精密的鏡頭。

大立光2019年搶先業界投產7P與8P鏡頭,不過同業2020年也陸續投產7P鏡頭,對大立光帶來極大的降價壓力。2020年,大立光加緊推出的9P,現今已確定客戶導入設計,但會不會在2021年有新機種上市,還要再觀察。林恩平說:「就設計價值來看,9P會高於8P,可以做到放大光圈、更高影格率(Frame Rate)、更高解像力。」

外資也認為,2021、2022年大立光仍然可以憑藉技術與高規格產品領先優勢,拿下不少蘋果新訂單,如新一代iPhone臉部辨識全數改採塑膠鏡頭、MR(混合實境)頭盔等,對大立光仍是有利,因此包括花旗、野村都維持買進的評價。

「只要有視覺需求,就能成就百年不衰的鏡頭產業。」林恩平是如此看好光學鏡頭產業前景。即便正遭遇逆風,從業績表現上來看,大立光仍舊是一位資優生,但從股價的大幅度修正,卻不難看出市場投資人的憂慮。

股王重返榮耀! 反攻計畫全面啟動

近年來大立光創辦人、林恩平父親林耀英成立了閉鎖公司,將家族股票全數鎖住,除了要確保家族持股不會分散之外,還有一個重要的意義,就是要告訴外界,「大股東要賺的是獲利股息,而不是股價波動的資本利得。」因此從林恩平的發言中不難發現,一時的股價波動並不重要,重要的是能否維持高毛利率與規模量產。

但站在投資人的立場,看的卻是林恩平應對市場變化的調整力,以及未來的成長性。畢竟大立光股價從6000元高峰跌落至3000元徘徊,最大的關鍵除了業績的下滑,更重要的是本益比的修正,已經從最高時的30餘倍,一路下調至20倍以下;市場觀察的是,未來的大立光,會是投資人心目中熱門的高成長股?還是變成穩定坐收股息的「定存股」?

其實,大立光彈藥充足,帳上的現金水位高達千億元以上,擴廠動作更是馬不停蹄,林恩平的四大布局是否能帶領大立光重回成長行列,外界都拭目以待。

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