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伊爾艾朗:主要央行的政策豪賭是否失靈?

2019-08-07
作者: 伊爾艾朗

近年來,主要的中央銀行在政策上押下重注。它們賭的是長時間採用非傳統實驗性措施,將可有效地造就一段過渡時期,使政府可以推出比較全面的措施,成就高度包容的經濟成長(high inclusive growth),並將金融動盪的風險降至最小。

但結果是主要央行被迫一再加倍投入,在此過程中,愈來愈清楚意識到自己的信譽、效能和政治自主性受到愈來愈大的威脅。諷刺的是,央行如今可能得到其他政策制定機關的回應,但這些回應不但無助於央行運作正常化,還可能使工作變得更艱難。

聯準會的一步險棋 操作量化寬鬆 政策轉向不得已

先從美國聯準會說起。聯準會是全球最強大的央行,其行動強烈影響其他央行。2008年,金融體系功能失調,世界面臨經濟將蕭條多年的威脅。聯準會成功穩定金融體系後,早在2010年夏季就希望政策立場可以開始正常化。但是,美國國會日益兩極化(展現在茶黨崛起上),導致必要的財政政策和結構改革未能適時接棒。

結果聯準會轉為採取實驗性措施,替美國經濟爭取時間,希望政治環境早日變得有利於當局奉行促進經濟成長的政策。政策利率維持在零,聯準會擴大它在金融市場的非商業操作,藉由其貨幣量化寬鬆計畫買進了金額空前的債券。

在多數央行官員看來,此一政策轉向是迫不得已而非自主選擇。而且此舉並不完美。

聯準會知道,它沒有權力直接藉由財政政策促進真正的經濟復甦,消除妨礙包容型成長的結構問題,或直接提高生產力。那是其他政策制定者的職權範圍,而他們欠缺聯準會擁有的政治自主權,結果因為國會嚴重分裂、無法核准那些擴張性措施而無能為力。(國會分裂後來導致美國政府3度停擺)

面對這種不幸的現實,聯準會嘗試以間接、實驗性的方式支持經濟成長。它以多種方式挹注流動資金,將金融資產的價格推高至遠非經濟基本面可以支持的水準。聯準會希望這可以使一部分人(資產持有人)覺得自己變得比較富有,進而增加消費,並鼓勵企業增加投資。

但這種「財富效應」和「動物本能」證實相當虛弱。聯準會因此覺得必須做更多類似的事,結果導致許多意料之外的後果,也製造出造成連帶傷害的風險—我在我的著作《唯一的遊戲》(The Only Game in Town)中對此有詳細討論。

歐洲央行也很頭痛 負利率政策 成果有限風險不小

系統重要性僅次於聯準會的歐洲央行也走了類似的路,其貨幣政策甚至更不尋常,包括動用了負利率政策(存款人反而要付費)。但這些措施促進經濟成長的作用同樣有限,而其代價和風險則愈來愈大。

兩家央行(尤其是即將離任的德拉吉領導下的歐洲央行)都強調,央行及時交棒給其他政策部門促進經濟成長非常重要。但它們的呼籲無人理會。如今聯準會和歐洲央行都不預期其他政策制定者將很快接棒。它們反而正忙於設計新一輪刺激措施,涉及更多的政治和政策風險。

其他風險目前已經使央行官員頭痛不已。曠日廢時的英國脫歐過程,正妨礙英國央行較長期的政策策略,而政府將貿易關稅武器化對全球經濟成長的短期影響,則令聯準會和歐洲央行的任務變得更複雜。

與此同時,目前討論中的一些促進成長的政策如果設計不當,可能增加金融動盪的風險,使央行的任務變得更複雜。有人呼籲央行直接送錢給民眾,實施「人民的量化寬鬆」,而左派和右派目前均更加關注這概念。與此相關的「現代貨幣論」也是這樣。在全民基本收入的概念吸引更多人注意,而且有必要重新評估工資決定過程之際,現代貨幣論將使央行明確地臣服於財政部。

這些政策建議是政治冰山的一角,而這座冰山因為各種恐懼而擴大—包括擔心科技應用對勞動的影響、氣候變遷、人口趨勢,以及過度的不平等、邊緣化和異化。這些事態凸顯新出現的重大政治議題正如何衝擊政策制定,導致經濟前景變得更不確定。而在央行更積極採取行動的情況下,資產價格與經濟和企業基本面之間的差距很可能將進一步擴大。

主要央行期望自己可以因為其他政策制定者更積極採取行動而得救。但如今愈來愈可能發生的雙輸局面:其他部門推出政策,這些政策可能損害央行的信譽、效能和政治自主性;又或者其他部門並未推出政策,結果央行必須承受本已過重、超出能力範圍的政策負擔。一如經驗豐富的賭徒,央行官員可能很快將發現,較長期而言,並非所有的押注都有好結果。

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