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劉家豪

渣打銀行財富管理投資策略部主管,逾十年金融投資研究相關工作,負責全球宏觀財經趨勢分析及擬定投資策略。

劉家豪:透視川普貿易戰大棋局

2018-05-07
作者: 劉家豪

三月初美國總統川普宣佈調高進口鋼鋁關稅,引發全球對於貿易戰的恐慌,首當其衝的盟友國加拿大、歐洲、墨西哥等國家一方面提出抗議,一方面請求美國給予關稅赦免。川普拋出鋼鋁關稅議題,實為收攏盟友國統一陣線對中國施壓,要求中國進一步開放市場、降低外資准入門檻、以及在保護智慧財產權有更多作為。

回顧川普上任總統的第一年,美國貿易逆差未減反增,竟創下九年新高,而即將在今年11月舉行的國會期中選舉,對川普揚言改善貿易的承諾帶來了很大的政治壓力。因此,近期美國發動貿易戰一連串的組合拳有愈打愈兇猛的跡象。

今年一月初美國宣佈對全球進口太陽能產品和大型洗衣機設限,並隨即在二月初時拋出“貿易互惠稅”議題;二月底美國商務部發佈對中國鋁箔產品反傾銷和反補貼調查最終裁定,對進口中國鋁箔征“雙反”稅;三月初更採取美國商務部232調查報告中建議的最嚴厲貿易保護措施,對全球進口鋼鐵以及鋁產品分別課徵25%、10%的關稅。近期更將集中火力劍指中國,將宣佈包括電子、電信設備等中國產品課徵至少500億美元關稅。川普同時也將白宮許多重要職位換上了鷹派立場的保守人士,貿易戰一觸及發,市場情緒高度緊繃。

貿易戰一旦開打,無論哪一方都是輸家。因此傳出美國45家商會致信川普總統:「勿對中國提高關稅」,並表示稱此舉將對美國經濟和消費者帶來重大的傷害。而中國國務院總理李克強則強調應保持理性,不要感情用事,並希望美方放寬對華高技術、高附加價值產品的出口,中國會嚴格保護智慧財產權。他重申,中美之間的經濟有很強的互補性,兩國關係穩定是好事,並表示將降低進口關稅,放開行業准入門檻。李克強的話等於給美國一個正面的回應,有助於緩解緊張情勢。

仔細分析川普貿易戰整個大棋局的脈絡對於金融市場的影響。首先,美元疲軟已經超過了透過傳統的利率差異可預測的水準,可能的解釋包括:美國與全球主要國家貨幣政策分歧已經觸頂,聯準會升息的步伐以及縮減資產負債表路徑對美元的影響已提前反應消化,以及根據歷史經驗,升息代表景氣熱絡,資金會在全球範圍尋找高報酬機會。

更進一步來看,川普高舉「美國優先」以及「貿易戰」大旗政策下多次透露傾向弱勢美元的態度,全球主要國家很可能因忌憚美國的壓力,而避免其貨幣兌美元趨貶,減少不必要的衝突。

另一方面,美國政府在去年通過稅改,估計赤字將逐漸增加,但是在聯準會緩步升息的背景下,對於發債成本壓力漸增,我們發現,自從去年第四季開始,美國財政部發行短天期債券用以取代長天期債券負債的比例超過六成,而在未償還債券中,1年期以下國庫券比率從14%上升到了16%,似乎是利用增發短債來減少利息支付的壓力。不過市場預期美國政府赤字將不斷攀升,而很在意美債供給的增加,同時聯準會又升息又縮表,美債的需求恐較為低迷,假設能讓美元偏弱使得外資認為美債相對便宜,就能吸引資金流入,也難怪美國財長先前會有”弱勢美元有利”的言論。

從上述多個角度分析來看,預期美元可能延續疲弱的走勢。

另一方面,匯率的表現對於股市表現具有顯著影響。美元從2017年初開始的疲軟與新興市場股票表現呈負相關。新興市場股票今年的表現預期將延續去年的走勢,比成熟市場更勝一籌。不過,歐洲的情況則不同,歐元兌美元從去年截至今年3月22日升值將近15%,導致歐元區股票相對美國和新興市場表現不佳。

除此之外,我們也看到美國股市內部結構出現分化:循環型類股表現明顯優於防禦型類股。美國S&P500指數年初以來上漲近1.5%,不過以科技股為主的那斯達克指數則再創新高記錄,費城半導體指數亦創新高且年初迄今漲幅更是超過10%,說明市場焦點都放在科技族群。換句話說,股市的廣度正在惡化,因為大部分收益都集中在市場的一小部分。這是市場準備大幅修正的訊號嗎?不一定,但它可能暗示了一段盤整的到來,特別是中美貿易衝突雙方一邊叫板,一邊談判的這段時間,最令市場揪心…

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