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吳嘉隆:美國升息將失去動力

中性利率就是能維持充分就業與穩定通膨的政策利率。葉倫以長期中性利率偏低的思維,對鷹派打臉。

2016/11/04 出處:財訊雙週刊 第 515 期 作者:吳嘉隆

美國聯準會9月的不升息,背後其實大有文章,可說是貨幣政策出現新思維,相當於對原本的鷹派見解發動攻擊,估計將對貨幣政策正常化造成重要影響。

原本貨幣政策正常化是以「嘴炮升息」三部曲進行:一、以前瞻指引製造升息預期,吸引套利資金流入美國,推高美元匯率,支撐長期公債市場;二、各國央行與金融市場展開調整,會出現「升息併發症」,包括拋售美國公債、人民幣貶值、國外經濟放緩、避險意識大增的市場震盪;三、聯準會再以這些併發症為由不升息。

例如,去年6月因希臘脫歐公投、去年9月因8月下旬全球股災、今年6月因英國退歐公投,聯準會因而不升息;不升息後,聯準會就恢復鷹派放話,若經濟復甦如預期,接下來適合升息。周而復始,去年搞了一整年,才在12月做了10年來的第1次升息。

這次9月不升息,和過去的模式不一樣,回到美國經濟本身,從四場聯準會官員的公開演講,可以看到新思維浮現:9月12日的聯準會理事布蘭娜,在芝加哥談「新常態」與「中性利率」;9月21日葉倫的政策,說明完全引用布蘭娜的論點,來支撐不升息的決定;10月14日葉倫在波士頓的研討會談「高壓經濟」;10月17日副主席費雪談中性利率長期走低的涵義。

這些談話反映以下的新常態:一、失業率自一二年的8.2%顯著降到2016年的4.9%,通膨卻沒有升高,還是維持在1%上下。二、2016年以來,從1到8月,每月的非農新增就業人數平均有18萬人,可是失業率卻仍維持在4.9%,表示閒置的勞動力回流找工作,也意味就業還有改善空間。葉倫在9月記者會上以此當作不升息的重要理由。

三、長期中性利率持續走低,通膨預期也是。中性利率就是能維持充分就業與穩定通膨的政策利率。目前,聯準會研究發現,中性實質利率在0%附近,通膨預期大約1%。名目政策利率等於1%(中性實質利率加上預期通膨)。

貨幣政策正常化要做的,就是把目前的政策利率由0.25%調升到1%。也就是說,在中性實質利率接近零,看起來還會持續一陣子,聯準會只有升息3次的空間,就可完成利率的正常化了。

在長期中性利率偏低的預期下,貨幣政策沒辦法再閃過長期停滯的見解了。葉倫的新思維等於對鷹派打臉,於是展望明年,升息將失去動力,美元將失去支撐。

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