吳嘉隆:聯準會,這招高啊!

這次美國聯準會出動了主席、副主席、紐約總裁前3號人物發出鷹派信號,把自己逼得退無可退。為了維護前瞻指引的公信力,9月升息才是合理的發展。

2016/09/10 出處:財訊雙週刊 第 511 期 作者:吳嘉隆

美國9月升不升息,已經進入緊鑼密鼓的階段。這其中發生兩件大事,一是8月26日美國聯準會主席葉倫在傑克森洞(Jackson Hole)全球央行會議上的演講,發出鷹派的升息暗示;另一是9月2日公布的8月非農新增就業人數是15.1萬人,稍低於市場預期的18萬人。重點是,8月非農數據並沒有改變葉倫演講後的基本格局。

原本市場對貨幣政策的預期過於輕狂與自滿,認為9月不會升息。2016年第3季終於看到全球金融體系正在發生深刻的轉變,因為葉倫的演講顯示,美國貨幣政策出現了原力覺醒,對市場的預期從放任改為強力引導。

葉倫的演講主題是:美國的貨幣政策工具是否足以應付下一場金融危機。這是因為市場已經感覺出來,超級寬鬆的貨幣政策逼近極限,對實體經濟的刺激效果愈來愈不明顯,於是開始擔心聯準會陷入「現在有招無用,將來無招可用」的困境。葉倫的回應是不提負利率,而是認為購債(量化寬鬆)與前瞻指引這兩大政策工具在將來還是管用的。

聯準會強力引導升息預期

在升息議題上,葉倫的指引是美國的就業市場已接近充分就業,經濟數據都有朝聯準會預期的方向在走,提高了升息的可能性。在葉倫這個講話之前,聯準會二號人物副主席費雪,3號人物紐約聯準銀行總裁杜德利,還有一些地區性聯準銀行的總裁,都曾發出升息的暗示。妙就妙在這些前瞻指引的背景是,市場原先根本就不把9月升息放在眼裡。

我發現,市場並沒有發現聯準會的前瞻指引其實非常高明,其水準遠遠在歐洲央行與日本央行之上。

為了解讀前瞻指引,我們先來解讀聯準會的政策意圖。○八年的金融海嘯帶來系統性風險,聯準會推出非典型的貨幣政策,以預防經濟陷入大蕭條。然而現在已經沒有系統性風險了,所以要讓超級寬鬆政策能順利退場。畢竟,低利率維持太久會有助長資產泡沫的風險,不利於將來的金融穩定。

在升息的操作上,聯準會的策略是調升短期利率時,不希望驚動到長期利率;也就是說,不希望長期公債的殖利率隨著升息而走強。這其實是對傳導過程很大的挑戰,因為當初的降息正是希望把短期利率降到零,以便來壓低長期利率。

如何避免在升息的過程中,長期公債市場出現拋售呢?美國聯準會正是運用前瞻指引這個政策工具的。我們不妨先想像貨幣政策是一場聯準會與市場之間的博弈:市場會先對即將到來的政策行動有一個預期,然後聯準會有兩個選項,一是接受與滿足這個預期,或是啟動前瞻指引來修正或推翻這個預期。

具體來說,聯準會先用鷹派的前瞻指引來製造升息的預期,於是吸引國際資金流入美國套利,這些資金會去長期公債市場停泊,使得債券價格走高,殖利率在升息過程中反而走低。代價就是出現強勢美元。

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