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吳嘉隆:懸疑式升息的新困境

美國股市一再創歷史新高,泡沫愈吹愈大。這將把聯準會逼入牆角,有可能為了約束泡沫而不得不升息。

2016/08/30 出處:財訊雙週刊 第 510 期 作者:吳嘉隆

過去半個世紀來,美國貨幣政策經歷兩個不同典範。第一個針對決定消費的最大變數─所得水準,也就是針對就業市場。背後的邏輯是,市場持續改善將帶來就業機會增加以及薪資成長,提振所得與消費者信心,有利於提振總需求。

在這個思考架構下,貨幣政策面對菲利普曲線下的通膨與失業取捨:如果緊縮貨幣來對付通膨,失業會上升;如果用貨幣寬鬆來對付失業,通膨會上升。在這個傳統上,美國聯準會要金融市場去看經濟數據來判斷政策動向,宣稱政策是數據依賴的(data-dependent)。

但是,貨幣政策早已悄悄離開這個典範,因為金融風暴重擊這個架構。在二○○○年網路泡沫破滅後,美國已進入「低成長,低通膨,低利率」的新常態,所得與生產力成長都陷入長期停滯。

在這樣的背景下,貨幣政策進入第二個典範,針對財富效應,提高資產價格,以提高從所得到消費的邊際消費傾向。通俗地說,貨幣寬鬆等於養資產泡沫,透過泡沫支撐總需求。貨幣政策是需要泡沫,但也不能長期依賴,泡沫養久了、養大了終究會破。所以聯準會的鷹派官員才說,太久不升息會有危險。

貨幣政策已經把眼光從實體經濟轉移到金融部門,重點放在壓低長期利率,刺激耐久財部門,也就是房地產與汽車。而金融海嘯後的溫和復甦正是這兩塊帶來,也是貨幣寬鬆推動出來的。

聯準會在貨幣政策正常化的過程中,樂於看到長期公債持續有買盤進駐,把價格撐起來。這就引出貨幣政策正常化的第一套策略,以升息的前瞻指引來製造美元升值的預期,引導國外套利資金湧入美國,停泊在公債市場。

這個策略一直運作到一五年三月,美元指數衝到100附近,強勢美元形成經濟負擔,逼得聯準會轉移到第二套策略,以政策的不確定性來製造避險需求,把資金趕去買美國長期公債。說明了這一輪葉倫主席主導的升息,不再是上一個升息循環的機械式升息,即連續十七次開會,連續十七次升息一碼。

葉倫的懸疑式升息,每次開會都讓市場去猜測,結果是玩到去年十二月,才真的升息一碼。現在出現了新困境,就是英國公投退歐後,市場原本的恐慌情緒被安撫了:因為各國央行更恐慌,貨幣政策只能寬鬆到底的底牌被看透,市場反而放手追逐風險資產了。

換句話說,全球性風險事件,打亂了葉倫的懸疑式升息。市場膽子變大,美國股市一再創歷史新高,泡沫愈吹愈大。這將把聯準會逼入牆角,有可能為了約束泡沫而不得不升息。

 

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