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中國是否將步日本後塵?

日本經濟迷失了25年仍未脫困,這種結果是中國無法接受的。但中國知道自己不想要什麼,不保證就能避免墜入日式經濟陷阱。

2016/07/25 出處:財訊雙週刊 第 507 期 作者:史蒂芬.羅奇

儘管許多人愈來愈擔心中國的經濟,中國眼下並非正步向「失落數十年」的日式經濟停滯。但是,這一判斷仍有令人憂心的不確定性。日本當年不願拋棄功能失調的成長模式,該國的命運即已注定。中國積極推動經濟結構轉型,是它與日本不同之處,但中國執行這項策略時遇到了種種困難。除非中國能克服這些困難,其結局可能與日本相似。

同一結論出現在我教的「日本的教訓」研討課程中。過去六年,我在耶魯大學教這個課程,它基本上是鑑識總體經濟學(forensic macroeconomics)的課程,從現代日本經濟的興衰中,總結出一些關鍵教訓,再看對其他主要經濟體有何啟示。

中國投資熱潮 高度仰賴銀行信貸

這個課程結束時,學生必須提交研究報告,評估哪個國家可能是下一個日本。二○一二年時,美國是最熱門的選擇,當時美國經歷了○八年金融危機之後,經濟仍未回穩。到了一三年,大家的焦點自然轉向了受危機衝擊的歐洲。但今年超過一半的學生(13/23)選擇研究中國是否將是下一個日本。

大學的環境提供了一個很好的知識實驗場所。但春季學期結束後,我短暫訪問中國數次,得出了不同的觀點。我和中國的官員、企業領袖、學者及投資人廣泛討論,發現他們對日本的教訓很有興趣,也很想知道對中國的難題有何啟示。

眼下最熱門的議題是債務。中國非金融債務對國內生產毛額(GDP)的比率,已從○八年的150%,升至現在的255%,而企業(主要是國有企業)貢獻了三分之二的增幅。因為中國是全球最大的儲蓄者(自○七年以來,國內總儲蓄相當於GDP的 49%),該國債務大增完全不令人意外。高儲蓄經濟體很容易出現高投資的情況,而中國因為缺乏資本市場改革(一五年股市泡沫破滅,讓問題更嚴重),中國的投資熱潮不成比例地仰賴銀行信貸作為資金來源。

日本的教訓對評估債務密集型成長的風險特別有幫助。一五年末,日本總債務對GDP的比率接近390%,比中國高約140個百分點。但是,日本的儲蓄率非常高(自○七年以來平均相當於GDP的24%),日本基本上是欠本國人的債。也就是說,日本比較不怕外國投資人撤資,儘管資本外逃經常引發其他國家的危機。

因為自○七年以來,中國的儲蓄率是日本的兩倍,中國的債務密集型經濟體,看來更加不怕資本外逃。一六年初的「中國驚嚇」(因為人們擔心資本外逃和匯率風險而加劇)完全忽略了這一點。擔心中國經濟因為債務危機而硬著陸,是大大過慮了。

殭屍企業在中國也是熱門議題。殭屍企業是日本頭一個失落十年(一九九○年代)的要角,它們靠銀行持續提供有補貼的貸款維持生命;不知不覺間累積了巨額逾期放款,最終拖垮了銀行體系。這一點很重要:殭屍企業與殭屍銀行的互動非常險惡,結果堵住了實體經濟的動脈,導致日本的生產力成長急速放緩,至今未能扭轉頹勢。

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