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吳嘉隆:不升息背後的懸疑與隱憂

這次不升息的重要理由,是全球經濟與金融市場風險。這就引出下一個問題,就是貨幣政策到底是依據經濟數據而定,還是依據風險評估而定。

2016/03/24 出處:財訊雙週刊 第 499 期 作者:吳嘉隆

美國聯準會一直都告訴市場,利率決策「取決於經濟數據」,數據主要是兩項:通膨與就業,今年以來這兩項指標意外強勁。首先,核心通膨及全面通膨指標,都朝2%目標靠近,遠超過預期。其次,失業率連續2個月維持在4.9%的低水平,勞動參與率也上升,到達62.9%,顯示更多人回流職場找工作。

但是,聯準會的三月會議卻決定不升息,而且下修利率預測,暗示今年的升息次數從去年十二月時的4次下修為2次。整個基調偏鴿派,有些出乎市場意料。所以,新的問題冒出來了:聯準會真的有在看經濟數據嗎?更深層的問題是,聯準會的前瞻指引還能信嗎?
事實上,主席葉倫在記者會的第一個問題,就是媒體對聯準會的公信力的質疑。記者問,到底聯準會還需要什麼額外的數據或條件才可以升息?葉倫的回答卻是顧左右而言他。這個現象說出了一個真相:貨幣政策其實不完全看經濟數據。這將損傷聯準會與市場溝通的能力,使貨幣政策的處境更為困難。

我首先提出經濟數據的四個方向,來解構聯準會的政策思考。第一,落後性:就業與通膨數據都是景氣循環的落後指標。然而,聯準會是要去引導市場的預期心理,領導經濟走向復甦,它怎麼會去看落後指標呢?所以,合理懷疑聯準會私下在看一些領先指標,只是不告訴市場而已。

第二,結構性:就業市場的好壞不能單從失業率來判斷,還要運用其他數據交叉比對,例如勞動參與率、兼職比率、工資成長率、主動辭職率等等。

第三,持續性:光是數據本身不會說話,需要有理論觀點來解讀,才能產生意義。例如,非農新增就業轉強了,就要去研判是否可持續?問題是,對經濟數據的解讀是聯準會說了算,而不是市場。換句話說,市場要去猜測聯準會會怎麼看。

第四,信心:對經濟前景的看法,分析了半天,最後會有信心問題,就是聯準會到底有多少把握?

所以,難怪光看經濟數據根本不足以理解貨幣政策的真正思考。這次不升息的重要理由,是全球經濟與金融市場風險。這就引出下一個問題,就是貨幣政策到底是依據經濟數據而定,還是依據風險評估而定。

市場基本上不熟悉聯準會對風險如何評估,不知道聯準會真正在擔心什麼,所以,政策的不確定性是上升了。這將使全球避險意識上升,有利於支撐美國長期公債市場;但是,卻使政策的前瞻指引的公信力大為受傷。

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