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吳嘉隆:葉倫繼續讓市場玩猜謎

這次美國升息不會像上次那樣,把短期聯邦資金利率從1%升到5.25%。我估計升到1.25%時,就會停下來觀望了。

2015/12/31 出處:財訊雙週刊 第 493 期 作者:吳嘉隆

美國聯準會升息後的新議題是,接下來升息速度如何。不過,聯準會給的訊號是矛盾的:葉倫主席一方面說美國經濟復甦強到可以升息,卻又強調升息是漸進的,要金融市場安心。問題出在,漸進就是對經濟前景還不夠有信心。

結果聯準會暗示2016年會升息4次,每次升一碼;市場預期只有升2到3次;並沒有採信聯準會說法。面對這個鴻溝,出現新辯論,第一派認為升息是錯的,因為還沒看到有力的復甦,過早升息可能使美國陷入衰退,到時候又只好降息。第二派認為升息是錯的,因為升得太慢,使資產泡沫尾大不掉,更大的金融風暴是遲早的事。

這場辯論引出一個新問題,就是聯準會前主席葛林斯班難題會不會歷史重演?

葛林斯班難題是指,在○四年6月聯準會調升利率時,長期公債殖利率沒有跟著走高,甚至微幅下跌,後來出現「利率倒掛」,長期公債殖利率跌到短期之下。當時葛林斯班很困惑,稱為債券市場謎團。有趣的是,自從美元與黃金在七一年脫鉤以來,美國出現五次衰退,每次衰退前都出現利率倒掛。所以,這是經濟衰退很不錯的領先指標。

但我認為,這次升息不會再看到葛林斯班難題。第一,○四年的升息,是要拉高以長期公債殖利率為基準的民間商業用的長期利率,以便拉高房貸利率,處理房地產景氣過熱問題。

然而,葉倫升息恰恰相反,希望長期利率保持在低檔,好讓房地產與汽車繼續保有復甦動能。所以,聯準會並不樂見長期公債出現恐慌性賣壓。就是說,這次升息不會像上次那樣把短期聯邦資金利率從1%升到5.25%。我估計升到1.25%時,就會停下來觀望。如果這樣,就不會出現利率倒掛。

第二,聯準會前主席柏南克以「全球儲蓄過剩論」解釋葛林斯班難題。出口導向國家、中東產油國,還有東南亞國家累積龐大外匯儲備,把儲蓄輸出到美國,再去長期公債市場停靠,把公債價格推高。目前全球還是儲蓄過剩,所以我認為長期公債殖利率不會走高;但不等於會出現利率倒掛,因為聯邦資金利率根本不會升太高。

真正的問題在於,貨幣緊縮的傳導機制為什麼失靈?上次升息是每次開會升一碼,機械式連升17次,貨幣寬鬆太久,逼家庭搶搭低利率末班車,造成銀行信用過度擴張,房市泡沫化了。這次葉倫強調升息不再機械式,就是避免犯同樣錯誤。所以,一六年聯準會每次開會,都會讓市場陷入升息猜謎。

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