打錯仗的央行

貨幣政策已經從維持物價穩定的手段,變成金融動盪的引擎; 美國聯邦準備理事會的處境,彰顯了這種政策難題。

2015/11/17 出處:財訊雙週刊 第 489 期 作者:史蒂芬.羅奇

因為在沒有通膨的世界裡沉迷於通膨目標法,主要國家的央行已經迷失了方向。在指標利率陷於可怕的零下限之際,貨幣政策已經從維持物價穩定的手段,變成金融動盪的引擎,各國央行都迫切需要改弦更張。

美國聯邦準備理事會的處境,彰顯了這種政策難題。聯邦公開市場委員會今年9月決定按兵不動,等待已久的貨幣政策正常化再次延後啟動,此後該委員會中的通膨鴿派公開呼籲繼續延後升息。

對通膨目標法純粹派來說,延後升息論看似無懈可擊。整體消費者物價指數(CPI)年增率目前接近零,而聯準會重視的「核心」通膨率則仍然顯著低於看似神聖的2%目標水準。眼看長期疲軟的經濟復甦再次顯得不穩,通膨鴿派認為沒有理由急著升息。

聯準會致命的錯誤:仰賴通膨預測法

當然,事情並非只是這麼簡單。因為貨幣政策需要一定時間才能見效,央行必須避免只看目前的情況,而是要利用有瑕疵的預測,推估央行決策的未來效果。就聯準會而言,因為當局假定美國很快將接近充分就業,所謂的雙重使命只剩下一個目標:令通膨率回到2%。

聯準會在此犯了一個致命的錯誤:它非常仰賴一種歷史悠久的通膨預測法,把導致某些商品(例如食物和能源)價格經常波動的「特殊因素」剔除在外。這麼做的理由,是那些商品的價格波動最終將平息,整體通膨率將向核心通膨率靠攏。

聯準會1970年代採用這種作法的結果是政策慘敗,因為它導致當局低估了非常有害的猛烈通膨。這種作法目前也是失敗的:它導致聯準會一再高估基本通膨水準。事實上,在油價一年來跌了50%的情況下,聯準會頑固地堅稱物價漲勢很快將升溫,而寶貴的2%通膨率也已近在眼前。

這種想法忽略了一個事實:一些強勁的全球新力量正在壓低通膨。根據國際貨幣基金(IMF)的最新展望,從現在到2020年,所有發達經濟體的物價平均指數平均每年預料僅將增加1.5%,並不比過去6年因為危機而遭壓低的1.1%高多少。此外,如果以躉售物價為標準,則世界各地許多國家仍處於不折不扣的通縮中。

這種情況很可能是以下因素導致的:全球總合需求看來長期不足,因為供給過剩,而且大量的技術創新和新供應鏈也產生通縮效應。但是,聯準會並未認清這些因素,目前仍然嚴重低估這些全球力量的通縮效應。聯準會寧可把低通膨歸因於成功的通膨目標法,以及這種作法據稱造就的大穩定時代(Great Moderation)。

這種自傲的解讀導致當局執行誘人但危險的、極其寬鬆的貨幣政策。因為未能分清抑制通膨的全球和國內壓力,執行通膨目標法的聯準會一再選擇偏向寬鬆貨幣。

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