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陶冬:打匯率戰,不可取

中國人民銀行調整中間價的話音未落,其他國家已經紛紛跟風了, 結果誰也沒有得到貶值所帶來的市場,只是讓美國人買到更便宜的產品。

2015/09/14 出處:財訊雙週刊 第 485 期 作者:陶 冬

破天荒地,中國人民銀行的政策影響了美國聯儲(Fed)的利率走勢。雖然美國聯儲表示,不急於對是否在九月啟動加息下結論,不過市場已經認定聯儲策畫1年半的加息計畫有很大可能被延後。導致美國貨幣當局改變其政策節奏的,是中國人民銀行在8月11日突如其來的貶值舉動,以及由此觸發的全球性市場動盪,對此聯儲毫不諱言。此時此刻的中國因素,比美國的通膨、增長更令美國貨幣政策決策者感到難以拿捏風險尺度,隱約地感受到全球系統性風險。

產業鏈垂直延伸 貶值影響力愈來愈小

人民銀行為什麼在那個時點突然採取行動?眾說紛紜,不過商務部是唯一出來公開歡迎人民幣貶值的政府部門,聯想到先前幾天公布的奇差的出口資料,相信刺激出口一定是貶值背後的動機之一。歷經多年的持續升值和勞工成本的暴漲,中國出口的國際競爭能力持續下降,而人民幣近來隨著美元一路升值,其實際匯率在貶值前,已經超過歷史平均水平兩個標準方差,所以通過匯率貶值,讓出口業得到喘息的機會是一個很合理的政策意向。

不過,世界銀行最新一篇研究文章,應該讓中國政策決策者失望了。在Depreciation without exports?(沒帶來出口的貶值)的標題下,世界銀行認為由於生產產業鏈日益垂直延伸,一個國家的匯率貶值對最終產品價格的影響力愈來愈小,由此帶來的出口好處愈來愈不明顯。舉例說,一個蘋果手機中有上百個部件與生產環節,由十餘個國家參與完成。一個國家的匯率貶值,對於提高蘋果手機的價格優勢並不明顯,至於蘋果公司願不願意降價,更是另外一回事。蘋果手機最終不降價,中國匯率貶值對參與蘋果手機製造過程的供應商、組裝商的幫助便不大。由於生產的全球化分布,一個國家試圖通過匯率貶值攫取出口競爭力的能力自然打上折扣。當然此論一般適用於匯率的些微貶值,如果真的匯率暴貶20%,出口商在價格競爭力和利潤率上還是可以得到明顯實惠。

的確,如今的全球生產格局與40年前大不相同,生產鏈早已橫跨不同國家,生產對匯率的彈性變得愈來愈小。用八○年代美國逼迫日圓升值以解決汽車競爭問題的眼光,來看待今天的匯率戰其實是不合時宜的。當年日本汽車繞開匯率困擾的作法,恰恰是拉長生產鏈,將汽車廠建在美國境內。

匯率貶值無法帶來出口競爭優勢的第二個原因是,一個國家貶值,觸發其他國家跟風一齊貶。人民幣兌美元貶值4%,多數新興國家比人民幣貶得更多,是所謂「道高一尺、魔高一丈」。匯率戰的故事廣為各國所知,中國人民銀行調整中間價的話音未落,其他國家已經紛紛跟風了,結果各國誰也沒得到貶值所帶來的市場分額,只是讓美國人買到更便宜的產品。

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