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龔明鑫:美債照妖鏡 照出假象經濟

近來歐債再起風暴,而美債也被標普降等,所引發的全球股災,仍是方興未艾,顯然還未到落幕的時刻。許多人認為歐美債事件造成資本市場衝擊,因而經濟成長下修,但真相應該說是,美債風暴還原實際經濟成長問題,而非是元凶。風暴前,經濟景氣基本上是靠著寬鬆貨幣政策所支撐的假象經濟。

2011/08/31 出處:財訊雙週刊 第 380 期 作者:龔明鑫

這反映出美債風暴前,全球經濟並非處於全面復甦的狀態,但由於寬鬆的貨幣環境,蒙蔽了個別產業、企業參差不齊的實際狀況,或是有些產業或企業濫竽充數的情形,在市場篩選機制失靈下,好的壞的,有競爭力的、沒競爭力的,統統因為資金寬鬆而股價獲得支撐或高估,連帶著投資者(包括金融機構)的優勝劣敗機制也失去功能,結果變成實際輸家憑藉著資金低利優勢不想退場,潛在買家也無進場的意願,以致大量資金轉為金融商品的炒作。

寬鬆政策以拖待變
扭曲資本市場功能


寬鬆貨幣政策本來就希望以時間來換取空間,但從過去的經驗來看,時間拖愈久,市場機制只會愈鈍化,日本就是前例,一個被扭曲且鈍化的美國資本市場,如何能引領全球走出政府退場回歸到市場機制的環境呢?

美債風暴,就宛如照妖鏡,把實質面的景氣還原到真實狀況,Global Insight 把美國經濟成長率,從年初超過三%,一路下修到五月份的二.七%,八月份則一口氣下修至一.六%,同時預估明年也只有一.九%,更糟的是,有些投資機構已有面對明年美國經濟再次負成長的準備。因此,顯然美股即使在寬鬆貨幣政策的掩護下,價值仍然高估。

台灣股市是全球資本市場的縮影,當全球資本市場產生大洗牌,當然也會同步調整,資本市場適度回復篩選功能,就長期而言,毋寧算是良性調整,只是這樣的調整,仍舊會受到政府基金及個別企業庫藏股的干擾,以致透明度受限。事實上,大家實在無須擔心資金不會重回資本市場,美國聯準會已宣布低利政策會持續至二○一三年,也就是,當資本市場標的投資價值調整至高於資金成本,資金就會回到資本市場。

但問題是,資本市場個別企業的合理投資價值及實際狀況如何?愈不透明,資本市場調整時間就愈長,那麼顯然,市場調整期還未告一段落,因為,仍有太多的企業實際業績及未來狀況不透明。

日前行政院主計處下修全年經濟成長率至四.八一%,修破了政府保五的防衛線,理由有內、外因素,但其中,第二季存貨水位上升情形超乎預期,初步統計實質存貨增加三七九億元,較五月預測數(負二十一億元)上修了四百億元。

這四百億元的庫存意外增加,雖然相較於台灣單季整體經濟規模,不會造成太大衝擊,即使對於下半年有影響,也可能只對全年經濟產生○.三個百分點左右的影響(雖然可能讓經濟成長保不了五%),不過,倘若這些存貨是集中在少數產業或企業上,那麼,不僅反映這些產業或企業對於上半年景氣的誤判,也相當反映出這些產業下半年所面臨的挑戰;而更麻煩的是,這些並沒有反映在資本市場的透明度上。

產業存貨異常增加
政府還是關心股價


若以經濟部統計處所公布的產銷存資料來看,在二分位產業中,第二季存貨比(存貨值∕銷售值)相對去年同期超過兩成的產業,包括紡織、石油及煤製品、化學材料、基本金屬、電子零組件及電力設備業(主要產業為家用電器),其中,在紡織業的部分,多少反映出歐美市場需求減緩,也反映亞洲各國在這方面出口的受抑;在石化上游產業的部分,先前,我們總認為台灣石化產業,只有長期結構問題,只有工安供給問題,但顯然現在還有短期需求端的去化挑戰;基本金屬,其下游產業包括機械設備業、金屬製品均仍供需正常,那麼鋼鐵存貨的增加顯然是與房地產開工大幅減少有關;而家用電器等耐久性消費財的遲滯,反映了企業高估了國內消費動能。

在電子零組件方面,大尺寸液晶面板,雖然存貨比仍高,但似乎已逐漸下降,在台、韓系企業於中國投資趨緩,而中國本土新世代面板廠良率不佳的情形下,短期應該算是逐漸落底,但長期仍須視中國面板廠,敗事有餘的破壞能力有多嚴重而定;而較麻煩的是,包括LED或太陽能電池新興產業也都同步呈現存貨異常增加的現象;另外,更糟的是,半導體製造不僅存貨異常增加,全年產值成長率也被研究機構在單月內兩度下修預測至負一一.三%。

以上產業,幾乎全是台灣產業主力,或許目前政府較關心的是,這些產業的透明度是否會影響經濟成長或衝擊整體股市;但我們卻更在乎的是,台灣產業是否能趁此機會,透過市場篩選機制,去蕪存菁,良性轉型,否則「台灣未來」或是「黃金十年」所憑何據?
 

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